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近段时间，生物制药领域内关于风险投资中“赎回”或“回购”条款的讨论再度兴起，再次引发了对投资方和被投方责任与权益平衡的广泛关注。在当前融资环境不佳的情况下，这一话题显得尤为敏感且不得不面对。回购条款一般规定，如果公司未能按时上市或业绩未达预期，投资人有权要求公司回购其持有的股权。
随着行业形势的变化，医药投资人与生物技术公司创始人之间的矛盾日益加剧。由于部分企业未能如期上市，对投资机构的回购协议触发，许多生物技术公司被迫面临现金流紧张的局面。这种情况下，一些专注于药物研发、但尚未上市的企业被要求回购股份，使得整体行业面临巨大冲击。
此外，回购行权的期限问题也引起了诸多不确定性。如果投资人迟迟不行权，也不明确放弃，这将导致公司处于不稳定的经营状态。针对这一问题，8月29日《人民法院报》刊登的《法答网精选问答》第九批中给出了明确解释。法律规定，如果双方约定了行权期限，则按约定行使；若无约定，则需在条件触发后的六个月内提出，否则视为放弃回购权。
Veritas Law的创始合伙人律师王音认为，最高院的意见虽然使回购权利更为明确，但也加剧了公司原本紧张的资金压力，这对生物技术企业无疑是雪上加霜。他指出，“对赌和回购权是投资人规避风险的工具，但对于坚守产业价值的企业而言，却是一种伤害。”
中国的风险投资起步于2000年前后，相较欧美晚了半个世纪，回购和对赌条款是从西方引入的，但在西方很少实际使用。在中国，回购条款的应用更为广泛，企业在未上市前通常需以年化10%的利息回购股东股份。回购触发条件包括但不限于公司未合格上市、创始人离职等，但一个重要前提是不影响公司正常经营。
在硅谷，因其对公司正常经营有负面影响，这些条款鲜有实际应用。然而，在中国，回购条款成为投资机构的“保护伞”，导致有头部投资公司因大面积诉讼被质疑。由于法律不允许公司作为回购主体，回购主体现成为创始人。“对赌”则主要是业绩对赌，用于投资人和创始人对公司发展看法不一致时，保证投资人利益。
2018年，中国政府出台了多项鼓励生物医药产业发展的政策，香港交易所推出18A章节，允许未盈利生物科技公司在港上市，推动了这一领域的投资热潮。但随着市场降温，泡沫迅速破灭，许多Biotech企业未能如期上市，投资周期接近尾声，引发了投资人和创始人之间的矛盾。
被投资方使用的是从LP募来的资金，因此GP需对LP负责。在私募股权投资基金中，LP曾不对GP提出兜底要求，但随着市场环境变差，业绩下滑，LP也开始要求GP追回部分资金，压力逐渐传递到企业和创始人身上。GP为了保持业绩，只能要求企业和创始人回购股份，导致创业者面临巨大压力，甚至被逼入绝境。
在海外市场，人民币基金的GP尝试将回购条款带入美国市场，但大多数美国药企不接受这一条款。中国投资人逐渐意识到，回购条款在美国市场行不通，只能在条件上做出让步，以争取投资机会。然而，这种方式也暴露了中国投资人的不安全感和市场适应风险。
总之，GP与企业间的理想状态应是在一个上行的经济周期中，通过专业判断投资价值，实现双赢。然而，短期利益的结盟导致难以共进退，市场环境一旦变化便迅速瓦解。2018-2021年期间，投资热潮让投资机构和创始人短期利益达成一致，但这种联盟在环境变化时迅速解体。
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